作者：刘红林

全球加密市场正经历从 「野蛮生长」 到 「合规化、主流化」 的转型巨变，传统「去中心化基金会」 模式在现实商业中显露出的局限性难题再也难以被忽略和掩盖。在此背景下，上市公司与加密生态的 「双向奔赴」成为破局关键，现实世界资产代币化（RWA）则作为结算媒介，进一步打通加密市场与传统金融的价值链接。

加密行业的合规化转向

早期的加密项目以 「去中心化协作」 为核心标签，大多依赖于 「基金会模式」。但随着行业规模扩大，这一模式的矛盾逐渐凸显：基金会的非盈利属性与创业团队的盈利需求存在天然冲突，去中心化组织（DAO）的决策效率难以匹配商业市场的快节奏，而全球监管趋严更让 「合规性」 成为不可回避的命题。

这种背景下，上市公司与加密资产的联动（「币股联动」） 成为新的探索方向。一方面，传统上市公司渴望通过加密资产配置寻找新的增长曲线；另一方面，加密项目希望借助上市公司的合规身份、资本渠道实现规模化发展。二者的融合，并非偶然的商业尝试，而是行业从 「野蛮生长」 向 「合规化、主流化」 演进的必然结果。

这一 「双向奔赴」 趋势已在多地落地，形成了可复制的实践路径。

双向奔赴：传统资本与加密生态的融合实践

（一）传统上市公司：主动拥抱加密资产，开辟增长新空间

全球范围内，「上市公司配置加密货币」 已从个别案例发展为规模化范式。2025 年 7 月数据显示，全球至少 116 家上市公司公开披露持有比特币等加密货币；仅一个月后，这一数字增至 142 家，半年内新增近 100 家。背后的核心逻辑的是：比特币等加密资产过去十几年的投资回报率跑赢 99.99% 的传统资产，成为对抗通胀、优化资产配置的重要选项。

1.策略：「比特币信仰」 驱动的正向循环

美国上市公司策略（Strategy）是这一趋势的标杆。其创始人以 「坚定的比特币支持者」 著称，目前公司持有约 62 万~ 63 万枚比特币，是全球持有比特币数量最多的上市公司。其商业模式的核心是 「低成本融资—增持比特币—资产增值—再融资」 的正向循环：

• 通过发行低息债券、可转让股权等工具，获取低成本资金；
• 大规模买入比特币，拉动市场需求与价格上涨；
• 比特币增值后，通过增发股票、质押融资等方式获得更多资金，进一步增持。

尽管市场担忧这一模式存在 「泡沫风险」，但从财务数据看，策略发行的低息融资工具期限长、成本低，足以支撑公司数十年稳定运营，其商业模式的安全性在当前阶段具备可持续性。

2. 博雅互动：港股公司的 Web3 转型样本

与策略不同，港股上市公司博雅互动的转型更具 「传统业务 + Web3」 的融合特征。作为原本专注出海游戏的企业，博雅互动 2023 年宣布战略转型 Web3，目标是成为 「领先的 Web3 项目公司」：

• 资金来源上，不只依赖外部融资，而是用游戏业务产生的现金流配置比特币；2025 年还增发 5 亿港元，进一步扩大加密资产储备；
• 业务布局上，除比特币储备外，还投资行业数据平台 RootData、参与加密基金，同时将 Web3 技术、GameFi 玩法融入核心游戏业务。

转型效果显著：2023 年前，博雅互动市值仅约 4 亿港元，股票交易量惨淡；转型后，交易量增长 50-100 倍，市值提升约 13 倍。对比早年买币后又出售的公司，博雅互动的案例证明，「传统业务与 Web3 的深度融合」 比单纯配置加密资产更具长期价值。

除企业外，传统金融机构也在加速入场。纳斯达克已向美国 SEC 申请允许 「代币化股票」 在其交易所交易，同时投资加密货币交易所，标志着传统资本市场对加密领域的认可从 「被动接受」 转向 「主动布局」。

（二）加密生态：借道资本市场，实现合规化破局

过去一个季度，另一大趋势逐渐清晰：加密项目通过 「借壳上市」 等传统资本路径，摆脱 「基金会模式」 的局限，实现合规化、规模化发展。核心逻辑是：收购一家市值较小、主营业务弱化的上市公司，将加密资产（代币、技术 IP 等）作为增资款注入，使其成为上市公司核心资产；同时剥离原有非主营业务，最终形成 「加密项目 + 上市公司身份」 的双重属性，既解决合规问题，又提升资产流动性。

1. Tron：借壳上市的 「加密标杆」

Tron 是较早探索这一模式的代表。通过境外资金或投资方收购上市公司后，注入加密资产，不仅推动上市公司股价大幅上涨，还让原本处于 「灰色地带」 的代币获得 「上市公司资产背书」，形成实质性利好。行业内曾调侃：「2023 年 2 月前，加密交易员被视为『边缘玩家』；比特币 ETF 获批后，大家突然变成『尊贵的纳斯达克交易员』。」 这种 「身份转变」，正是加密项目渴望通过资本市场实现的目标 —— 从 「小众」 走向 「主流」，从 「高风险」 走向 「合规化」。

2. Sui 项目：私募与上市联动的新尝试

Sui 是一家由 Meta（原 Facebook）原 Libra 团队核心成员创立的 Web3 项目，主打游戏与支付赛道。前段时间，团队通过私募募集 4.5 亿美元，按约 0.35 美元 / 枚的价格大量回购自身代币，并推动一家上市公司增持该代币；过去两周，这家上市公司不仅更名以凸显 Web3 属性，还持续增资扩股购入更多代币，复制了 「资产注入 + 市值提升」 的路径。这种 「私募资金 + 上市公司增持」 的组合模式，降低了单一主体的风险，也为加密项目提供了更灵活的资本化选项。

3. 树图区块链：国内项目的港股合规探索

树图区块链（Comflux）是国内较具代表性的 Web3 项目，依托 「上海树图区块链研究院」，核心团队来自清华姚班，获地方政府支持。近期，树图计划与一家港股上市公司开展独家合作：将自身代币注入上市公司，使其成为树图在港股的运营主体；同时核心股东承诺 「未来一年不减持代币」，以增强投资人信心。这一尝试为国内 Web3 项目提供了新思路 —— 在合规框架内，通过与传统上市公司合作，对接全球资本市场资源。

RWA：连接现实与虚拟的第三条路径

除 「股币联动」 外，现实世界资产代币化（RWA）是另一大连接传统商业与 Web3 的关键方向。但行业对 RWA 的理解存在明显割裂，实际上，当前 RWA 可分为三类，适用场景与合规逻辑差异显著，需区别看待。

传统金融产品代币化：最有质感的普惠路径

核心是将股票、基金、债券等传统金融资产，通过区块链技术 「封装」 成代币，在链上或合规交易所实现 7×24 小时交易。例如，将特斯拉、苹果的股票，或 OpenAI 的非上市股权代币化，让受资本管制、开户不便的用户，通过链上操作持有全球优质资产。

这种模式的优势在于：既拓展了传统金融产品的受众与销售渠道，又未改变资产本质，合规成本相对较低。目前香港已有合规交易所尝试将货币基金代币化，吸引链上用户与机构参与，验证了其商业可行性。

新能源 RWA（香港模式）：偏向探索或 PR 属性的资本玩法

这类模式以境内外稳定收益资产（如充电桩、光伏电站）为底层，将其收益权打包成理财产品（债券或基金），在境外发行给合格投资人。由于境内外存在利息差，过去一年多，蚂蚁、朗新、协信新能源等上市公司成为主要参与者。

但需客观看待其价值：这类模式更适合 「有市场营销预算、需资本市场话题」 的企业。对非上市公司而言，若想通过这种方式解决融资问题，可能面临合规成本高、流程复杂等问题，性价比并不高，更多是 「借 RWA 概念提升品牌关注度」 的 PR 行为。

非金融 RWA：中小企业的 「轻量切入」 选择

这类 RWA 偏向 「商品预售」 或 「会员权益代币化」，核心是从 「客户 / 消费者」 端获取资金，而非依赖股东或机构投资。例如，将产品预售权、会员积分转化为代币，既能提升品牌曝光、激活潜在用户，又能为业务发展注入现金流。

尤为看好这一模式：一方面，它不触碰金融红线，合规风险低；另一方面，它直接连接 「业务需求」 与 「用户价值」，无需复杂的资本运作，对中小企业而言是切入 Web3 最安全、最务实的路径。

未来趋势：企业币股双轮驱动

随着 「双向奔赴」 与 RWA 的发展，未来公司的组织形态与价值分配方式将发生深刻变化 ——「币股双轮驱动」 将成为主流选择，但它与 「发币融资、炒作暴富」 的传统认知完全不同。

传统股权：解决 「融资」 与 「长期权益共享」 问题，面向股东与投资人，核心功能是为公司发展注入资本，让投资人分享长期价值增长，是企业的 「资本基石」。

代币（Token）：解决 「生态协作」 与 「用户价值共享」 问题，面向消费者、产业上下游伙伴，形式可包括数字藏品、积分代币化（如 AMT）等，核心定位是 「福利、空投、价值共享工具」，而非融资载体。

香港 HashKey 集团的案例极具代表性：其发行的生态积分（HSK）不具备融资属性，仅用于与合作伙伴的市场联动、员工奖励；更关键的是，集团每年拿出 20% 的盈利回购 HSK，让积分持有者（用户、员工、合作伙伴）间接享受生态增值，类似 「虚拟股东」 或 「股权激励池」 的效果。

简言之，股权解决 「钱从哪来」，代币解决 「价值分给谁」，二者相辅相成，共同构成未来公司的价值体系，既保留传统资本的稳定性，又具备 Web3 生态的灵活性。