作者：Mindao，来源：作者推特@mindaoyang

今天聊聊微策略的大策略。

微策略真是这轮周期玩出币圈最大的金蛋，不到两年时间，票面盈利超过150亿美金。

它不仅仅是股、债、币三重套利，关键是把MSTR这个股票变成传统金融里真正的比特币（近日MSTR交易量超过比特币ETF总和），可谓“借假修真”登顶之作。

Michael Saylor 既不是华尔街蓝血出身，也算不上币圈OG，真是乱拳打死老师傅。

我这里浅谈下他的交易结构设计的几个关键部分：

股/币关系

这两者有两个关键的飞轮，一个是股票溢价发行，购买比特币，推动比特币上涨，提升其每股净资产和收益, 这是线性的杠杠；

第二个飞轮是融资买币，利润增速加快，估值倍数扩张（p/b, p/e 变大），股价从线性到指数杠杠跳跃，市值和股价上涨超过比特币本身价格上涨。

股/债关系

MSTR市值上涨，推动进入更多指数，更多交易衍生品出来，交易量上涨，降低股、债融资成本，可债可股的结构，进一步降低整体负债率率。

微策略的可转债也是一个非常精致的设计（充满了巴菲特智慧）。

可转债基本是中长债（5年期，至少跨越1个币圈周期），大部分都是零息，期间本金不做任何偿还。确保期间没有部分还款和利息支付压力，进一步降低币价下跌的螺旋导致债务违约风险。

更厉害的是，与传统可转债不同，转股、现金偿还的选择权在微策略而不在可转债持有人，从根本上避免可转债到期无法偿还导致违约问题（最坏情况直接全部转股）。这融资溢价能力非同一般。

虽然大家普遍认为发债增加负债率，提高风险溢价，对股价不利，但这种可转债本质上是主动权完全在微策略的“可债可股”工具。对股价/股东是非常友好的。

币/债关系

债是美元计价，在币本位立场上，购买力无限趋零，而且可转条件主动权在微策略，借一个购买力无限趋于零的“债”去买购买力无限大的比特币，特别是0违约风险的结构，从长周期看，是个不会输的局。

在币圈和传统金融都不少年份，确实没看到这样能在把股/债/币三重套利玩这么极致的高手。

很多人都猜测微策略的结局会不会是股票版的Luna。 我觉得整体风险结构上两者没任何可比性，更谈不上所谓死亡螺旋。

至于飞轮什么时候不转，音乐什么时候停止，核心在于股票和单股净币高溢价能维持多久。

如果市场趋势打破预期，比特币衍生工具供给增加，微策略的股/币溢价缩小到1.2以内，这种融资就很难持续。但微策略依然会是大赢家。

微策略这种长期赢面的结构性构建，在传统金融世界，真可媲美巴菲特的伯克希尔·哈撒韦。 

从溢价水平来看，MSTR干到1万亿，感觉比以太坊到1万亿还容易点 。